2010-03-31

I det föregående inlägget konstaterade vi att vindsektorn hamnat under hård press de senaste sex månaderna. I en ny analys av Exane BNP Paribas tecknas en liknande bild av branschen. I analysen konstaterar man att både Gamesa (6% av världsmarknaden 2009) och Vestas (14% av världsmarknaden 2009 och marknadsledande) nu handlas i linje med sektorn, capital goods, i stort mot att tidigare handlats till en premie på 75 respektive 42 procent. Vår uppfattning – som vi även delgav i föregående inlägg – är att vindbolagen skall värderas efter vad de är – snabbväxande verkstadsbolag. Idag värderas de enbart som verkstadsbolag; marknaden negligerar den högre tillväxten.

Figur 1-3 nedan visar att sektorn, capital goods, historiskt handlats till 12x rörelseresultatet över 10 år medan Gamesa och Vestas under samma period värderats betydligt högre, 19 respektive 17 gånger rörelseresultatet. Idag är den historiska premien utbytt mot en rabatt mot sektorn, som idag handlas i linje med det 10 åriga genomsnittet (12x) medan Gamesa och Vestas handlas till 11 respektive 8 gånger förväntat rörelseresultatet 2011.

Figur 1. Sektorn capital goods har historiskt handlats till 12x EBIT.

Figur 2. Gamesa har historiskt handlats till 19x EBIT. 

Figur 3. Vestas har historiskt handlats till 17x EBIT.

Vår uppfattning är att den historiska premien mot sektorn inte går att rättfärdiga idag då tillväxten i vindsektorn avtagit sedan toppåren 2006-2008 och konkurrensen ökat betydligt från framförallt asiatiska bolag och utilitie bolag. Dock är tillväxten fortsatt hög inom vindsektorn (CAGR 17%, 2010-2020) och framförallt är Vestas fortfarande ytterst väl positionerade (marknadsledande) för att ta del av den framtida tillväxten. Vad gäller Gamesa finns det även en uppsida i det stora intresset för branschen från asiatiskt håll, då i form av uppköp. T ex har både Toshiba och Samsung annonserat att man tittar på den europeiska vindmarknaden och utvärderar möjligheterna att ta steget in. Frågan är i vilken form ett marknadsinträde kommer att ske, kommer man att köpa sig in på marknaden likt GE (köpte Enron Wind 2002) och Siemens (köpte Bonus 2004) eller kommer man att bygga upp en egen business likt Samsung har gjort på den asiatiska marknaden – väljer man det tidigare bedöms Gamesa vara i pole-position.

Dela länk: